Fiskális politikai alternatívák Magyarországon

Orbán Gábor
makroelemző és kötvényportfolió-manager

A hazai deviza- és állampapírpiac valamekkora esélyét árazza annak, hogy a magyar gazdaság és pénzügyi szektor összeomlása elkerülhető. Ez az írás arról szól, hogy szerintem ez milyen fiskális politika mellett képzelhető el.

Az idei év elején az általam vártnál gyorsabban terelődött vissza a befektetők figyelme az IMF-program jelentette stabilizációról a magyar adósságpálya fenntarthatatlanságának növekvő kockázatára. Ehhez hozzájárult egyrészt a január első hetében gyakorlatilag megbukott költségvetés, miután szaporodtak a jelei a legpesszimistább várakozásoknál is súlyosabb gazdasági visszaesésnek, és kiderült, hogy az ennek kezelésére félretett költségvetési tartalékot másra költötték. A forint válságszerű leértékelődése tovább fokozta a helyzetet, hiszen pumpálja fölfelé az államadósságot és azon belül a devizaadósság arányát, illetve a bankrendszerben a hitel-fedezet arányt (loan-to-value). (A forint gyengesége nagy részben külső eredetű, a lengyel zloty összeomlásával függ össze, ami meggyőződésem szerint az ottani monetáris politikai hibák eredménye, de ez a hazai fiskális politika számára nem jelent mentséget.) A külföldiek kezén lévő állampapír-állomány emelkedése január folyamán részben látszólagos, elszámolás-technikai eredetű és az utóbbi hetek hozamrobbanása szertefoszlatta azokat a reményeket, hogy a magyar állam képes lesz a közeljövőben fokozatosan visszatérni a piaci forintfinanszírozáshoz, és kis mennyiségekkel sikeres kötvényaukciót bonyolíthat le már februárban. Amellett hogy a piac likviditásáról és normális működéséről biztosította volna a befektetőket, egy sikeres forintkötvény aukció reményt adott volna, hogy idővel sikerülhet mérsékelni az államadósság devizás kitettségét, amit a hitelminősítők a forint leértékelődésére való tekintettel fokozottan figyelnek. A fundamentális okok mellett a forint leértékelődése technikai tényezőkön keresztül is rontja az állampapír piaci likviditást: az FX-swapok mögötti letéti követelmények növekedése és az esetleges jegybanki intervenció a forint védelmében egyaránt likviditásmegkötő hatású. A gyengülő forint és a haldokló állampapírpiac láttán az alapkamat-csökkentési várakozások is nagyrészt kiárazódtak.

[…]

A teljes elemzést itt találja: